联储退坡 基本面归来

核心观点

三季度是联储政策观察期，若通胀数据不出现重大反复，本轮加息周期将阶段性结束。与此同时，对于通胀回归2%的趋势需要更长时间确认，短期很难形成趋势性降息的预期。因此，市场三季度的关注点将重回基本面。考虑到美国经济多项指标处于底部，短期环比改善的空间存在，市场将以交易软着陆和共振复苏为主，对于海外风险资产有利。国内而言，海外上半年压制较大的货币紧缩和外需下滑，有望同时边际逆转，也为国内经济复苏和A股反弹创造有利窗口。

正文

(资料图)

事件：美联储7月宣布加息25个基点，与预期一致。

在此次加息之后，美国联邦基金利率目标区间已升至525%-5.5%，为2001年以来的最高水平。这是美联储自去年启动本轮加息进程以来的第11次加息，累计幅度达到了525个基点。此外，缩表计划不变，仍将按照之前公布的节奏进行。

会议声明较6月变动较少，前瞻信息不足，继续强调未来政策节奏依据数据变化而定。经济活动方面，最近的指标表明一直在以温和的速度扩张。利率前瞻指引方面，委员会将继续评估更多信息及其对货币政策的影响，与6月不变。缩表方面，和前九次会议一样，未公布新的路线，将按此前公布的计划继续减持国债、机构债和机构MBS。整体基调方面，继续重申坚决承诺将让通胀率回落至2%这一目标，如有需要联储准备适当调整政策立场。

鲍威尔会后表态整体中性，但对于后续加息立场似乎不如之前强硬。鲍威尔表示，美联储距离通胀回归2%的目标还有很长的路要走，没有价格稳定无法保证持续强劲的劳动力市场。对于接下来的货币政策路径，鲍威尔指出，加息影响存在滞后性，全部影响尚未显现。FOMC后续加息采取数据依赖策略。鲍威尔强调，尚未就任何一次未来会议做出决定，如果数据显示有需要，会在9月份加息，但也可能维持利率不变。但对于降息仍然谨慎，鲍威尔认为今年不太会看到降息发生。对于美国经济，鲍威尔表示经济活动温和扩张，但随着持续加息，经济增长可能会放缓，而这也是降低通胀的必要条件。

后续降息，需要看到哪些信号？通胀仍然是关键，暗示不必降至2%也可能降息。后续加息和降息可能，仍然是记者会上的热点问题。鲍威尔表示，未来会议决策仍是“一会一议”，当下缺乏明确路径。6月CPI数据虽然放缓，但只是一个月的改善，需要看到更广泛和持续的通胀下降。未来7月和8月CPI数据将非常关键。由于短期通胀的同比水平和环比水平仍有差距，后续更关注哪一个？鲍威尔表示要同时考虑通胀的绝对水平和下降速度。有意思的是，鲍威尔提到明年点阵图暗示降息且通胀预测未到2%，因此降息条件不一定要求通胀的绝对水平降至2%。

短期的关注点可能回到经济的韧性对通胀的二次抬升风险。记者会上对于经济好于预期和通胀的反复风险提及很多，接下来一段时间联储政策处于观察窗口期，我们理解最有疑问之处便在于经济的软着陆甚至复苏下会不会对通胀的回落造成干扰。鲍威尔表示，消费强劲，确实可能导致通胀压力，会密切关注；就业市场供需正在恢复平衡，但下降的时间不够久，幅度也不够大；真实工资上升对于居民来说是好事，但工资增速持续高于通胀，可能带来通胀压力，希望就业市场的趋于平衡会让工资维持在合理水平。

经济软着陆的希望在提升，联储认为可以避免衰退，硅谷银行冲击得到控制或是主因。市场自6月以来，得益于优秀的通胀和其他指标，软着陆的预期明显上升，鲍威尔也在附和相应的观点。鲍威尔表示此前一直认为美国可能软着陆，联储官员的整体预测也认为今明两年不太会出现深度衰退，对经济相前景相对乐观。由于5月联储还曾释放信号年底会有轻度衰退的风险，短期改变态度的核心催化剂，可能是硅谷银行的担忧下降。本次记者会上，鲍威尔表示，区域性银行危机基本平息，银行系统财报总体不错，信贷投放比较稳健。

风险提示：美国通胀上行超预期，货币政策继续收紧，美元大幅升值，美债利率上行，美股继续下跌；美国经济衰退超预期，美国通胀快速下行，金融市场出现流动性危机，联储被迫转向宽松；欧洲能源危机超预期，欧元区经济陷入深度衰退，全球市场陷入动荡，外需萎缩，政策面临两难；中美关系恶化超预期；逆全球化程度进一步加深，新冠疫情长期影响超预期，供应链恢复低于预期，供应端的分裂超预期，以及全球地缘政治动荡加深，相关资源争夺恶化。

（黄文涛系中国首席经济学家论坛理事，中信建投证券首席经济学家）

（文章来源：第一财经）

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